一文看懂外汇衍生品市场格局的演变

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  芝加哥商品交易所(CME)推出外汇期货四十多年之后,全球外汇期货市场也迎来了历史性的转折期。

  国际金融危机之后,美国、欧盟、日本纷纷制定法案,规范场外衍生品市场,伴随着全球金融监管的日趋严格,场外外汇衍生品市场逐步趋向标准化、集中清算和统一监管

  场外外汇衍生品监管向场内靠拢

  2008年国际金融危机之后,主要国家的监管机构借鉴交易所市场的制度设计,对场外外汇衍生品市场展开更严格的监管改革。

  2009年9月,二十国集团(G20)匹兹堡峰会发起了旨在减少场外衍生品系统性风险的改革计划,具体措施包括加强集中清算、电子交易平台、交易报告数据库等市场基础设施建设。美国和欧盟等都按照二十国集团会议的要求推进了外汇衍生品市场的监管改革。

  外汇掉期和外汇远期受到监管豁免

 

 
  注:2010625日通过的多德-弗兰克法案被认为是大萧条以来最全面、最严厉的金融改革法案,将成为与格拉斯-斯蒂格尔法案(《1933年银行法案》)比肩的又一块金融监管基石,并为全球金融监管改革树立新的标尺,核心内容就是在金融系统当中保护消费者

  《多德—弗兰克法案》的主要监管措施包括交易报告义务、电子交易和强制集中清算。根据《多德—弗兰克法案》定义,外汇期权、无本金交割外汇远期(NDF)、货币掉期及交叉货币掉期等常见外汇衍生品属于“掉期”,并接受监管。

  这些产品在交易过程中存在资金流入或流出,并转移汇率或利率风险,但交易双方的债权债务关系并未发生转移。但是,美国交易所上市的外汇期权和场外零售市场的外汇期权不属于“掉期”,不受《多德—弗兰克法案》监管。

  根据美国财政部2012年11月公报,外汇掉期、本金交割外汇远期由于风险较低、与实体经济联系紧密,未被划入接受监管的“掉期”产品范围。另外,如果终端用户参与外汇衍生品交易,并且为了对冲其所面对的真实风险暴露,那么这些交易也可以得到监管豁免。

  欧盟没有就具体产品规定豁免条例,但是规定只有交易额超过一定数量的终端客户才受到交易和清算规则的监管。一般而言,终端客户参与的外汇掉期和外汇远期也会被免予监管。并且,欧盟按照产品特性制订了一定的标准,比如欧盟会考虑产品的标准化程度、流动性以及公允市场价格的可获得性来决定是否对某类产品实施强制集中清算等监管措施。

  此外,欧盟不同国家出台的衍生品定义互有差异,尤其是对外汇远期应否算作衍生品存在争议。

  NDF产品将逐步实施强制中央对手方清算和电子化交易

  注:2011CME率先推出场外外汇清算服务,首个清算标的为无本金交割远期(NDF),但由于监管机构不断推迟颁布强制清算法令,CME便不愿自主进行清算。

  201512月因强制清算法令难产,CME暂缓推出外汇期权清算服务

  按照商品期货交易委员会(CFTC)的原计划,无本金交割外汇远期(NDF)将在利率类掉期和信用类掉期之后,于2014年第四季度成为第三批进行强制清算的场外金融衍生品;鉴于监管机构对NDF的强制清算给外汇衍生品市场带来影响的评估工作还未完成,NDF强制清算措施将被延迟。

  当前,全球NDF日均交易1270亿美元,其中仅2%进行了集中清算(强制集中清算实施之后,这种状况会有很大改变)按照监管机构的计划,强制集中清算之后就将实施强制电子化交易,即进入美国合格的掉期执行设施(SEF)开展交易。欧洲这个领域的监管改革进展慢于美国。

  CFTC监管零售外汇保证金交易

  《多德弗兰克法案》授权CFTC监管场外零售外汇市场。历史上,CFTC曾多次试图监管这一重要市场。2000年的《期货现代化法案》授予CFTC对场外零售外汇合约的裁决权,但是却排除了散户投资者和金融机构之间的场外外汇交易,同时也排除了机构之间的市场。

  实际上,《期货现代化法案》并没有授予CFTC外汇市场的规则制定权,这类场外外汇合约交易由国会与法院裁决。此次,《多德—弗兰克法案》明确了CFTC对于散户参与的、基于杠杆与保证金交易的类期货合约的监管权。

  CFTC获得授权之后,于2010年8月30日发布了对场外零售外汇市场的最终监管规定。

  1. 对提供这类服务的金融中介机构在注册、记录保存、报告、风险揭示和运作上都提出了明确要求;

  2. 涉及零售外汇交易的期货公司(FCM)和零售外汇交易商(RFED)都必须满足净资本金2000万美元的要求,并且净资本金持续10个营业日不足就必须进行清算;

  3. 规定了零售客户参与外汇保证金交易的杠杆上限,主要货币对的杠杆上限是50倍,而其他货币对是20倍;

  4. 从事零售外汇业务的介绍经纪人必须像期货的介绍经纪人一样满足资本金要求,或者由与他们有业务关系的期货公司或者零售外汇交易商担保。

  外汇衍生品出现了怎样的趋势

  国际金融危机后,外汇衍生品交易出现标准化、集中清算、统一监管的发展趋势。交易所作为标准化合约集中交易、中央对手方清算的市场,符合监管法律的要求,凭借较低的交易成本、较好的流动性吸引机构投资者从场外市场转移到场内市场进行交易。

  NDF等场外外汇衍生品强制集中清算实施之后,也可能促使一部分场外外汇衍生品向场内转移。

  一是国际金融危机后新的监管要求增加了场外外汇衍生品交易成本,外汇期货开始受到欢迎。部分买方机构投资者已经开始使用掉期执行设施(SEF)或者进入期货市场。一些实力强大的买方投资者每年掉期交易金额超过80亿美元,按照CFTC的要求,需要实行更为严格的监管措施。

  为了避免交易场外产品带来的额外监管要求,这些机构开始进入期货市场。当前场外市场存在超过20家不同种类的交易设施和30多家中央对手方清算所,而连接不同的交易设施也必须在技术系统建设上持续投入,增加场外外汇交易的成本。

  一份基于1700家机构投资者的调研显示,随着监管改革的不断推进,机构投资者会倾向于寻找更低成本的外汇衍生品交易方式。

文 / 998外汇网 2019/06/11

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